财务成本越来越高内地房企赴境外发行REITs趋热

    6月23日—24日，2016中国商业地产资产证券化协作发展峰会在上海举办，峰集集合了我国资产证券化领域诸多资深专家俊彦、商业地产开发商及券商等金融机构。本次峰会从实战与创新运用的角度，商量并分享资产证券化形式在商业地产项目实际运用领域的操作与试探。

    其实，今年3月，绿地控股(600606.SH)与光荣基金旗下Amare投资管理集团在新加坡签订协议，设立酒店业房地产投资信任并拟在新加坡证交所主板上市。该酒店业房地产投资信任筹划向绿地收购19家位于中国境内的酒店物业，总计价值约为210亿元。

    这是迄今为止中国房地产企业发行的最大规模REITs（房地产信任投资基金）。对此，绿地控股董事长张玉良曾表示，中国房地产的金熔化是大势所趋，特别是在商业地产和产业地产领域，不只影响企业的融资方法，更重要的是对房地产行业包含销售形式、盈利形式、运作形式在内的商业形式产生了重大影响。

    房企财务本钱愈来愈高

    REITs能解迫在眉睫?

    “最近的地王许多，今年前5个月，有100多宗的高价地块，3288亿元成交总价。一二线城市共出39个地王，81个楼板价地王。南京、杭州、合肥会看到许多地方的溢价率很高，就算是商办的物业都产生地价很高的问题。”第一宁靖戴维斯上海估价部董事甘启善分析说，过去一年，央行降息了好几回，一直到目前4.4%～4.8%，而对房企来讲，企业发债本钱也许在3%～7.1%，商业银行贷款利率6%～13%，影子银行13%-20%甚至以上的年利率。去年国内的房企负债率还是很高的，平均达到76.6%，这会影响他们的信誉评级，让他们的财务本钱愈来愈高。如今形势特别需求不一样的投资工具和渠道。

    “关于大大部分房地产企业而言，当建的房子能卖，能挣钱的时候他不需求REITs，当去库存、销售变为房地产公司难点的时候，当大家自愿持有物业的时候，就到了迫在眉睫需求REITs的时候。”摩根士丹利华鑫证券李耀光这样说。

    截至如今，中国资产证券化产品累计发行量已经超出万亿。2015年全年发行超出6000亿元，同比增速接近90%，而房地产资产证券化规模已超千亿。以上交所为例，资产证券化傍边，房地产有关的产品规模是排在第三位。

    如今已经有的资产证券化类型包含最传统的商业物业的租金收益权、物业服务费，房地产企业的购房尾款的债权，和保证房的有关证券化产品，还有私募REITs产品。上交所债券业务部高等经理贺锐骁以为，“这些类型满足了房地产企业或许一些持有不动产机构的不一样诉求。像物业服务费的证券化产品，实际上本来房地产企业下属的物业公司做直接资本市场融资相比较是比较困难的。缘由是它的轻资产特征，和作为房地产企业售后服务的定位，使得它自己的财务报表的情况是不太合适到资本市场上直接做债务融资的。然而物业服务费这样一个类型，利用将来的稳固现金流，再加上母公司的增信，使得物业服务管理公司能够以自己的名义到这个资本市场上去融资。”

    贺锐骁还说，像购房尾款这个类型，实际上是提升了房地产企业应收账款的周转率，对房地产企业财务报表调理也是有帮助的。假如说在管帐上计入到非金融负债，关于下降房地产企业的有息负债也有所帮助。

    从中信启航到苏宁云商，再到成功上岸上交所的恒泰浩睿海航项目，感恩梁行参加了中国REITs过程中几乎每单示范性项目，提供专业的物业价值评价、专项房地产市场调研及建筑物楼宇丈量失职调查等询问服务。感恩梁行董事顾悦如表示，如今国内商业地产资产证券化道路有三条： 一是轻资产的证券化，主要通过质押物业租金收益进行的融资目标资产证券化，如2014年海印股份和今年6月刚发行的中航信任红星美凯龙的资产证券化试探；二是重资产的资产证券化，主要通过保存回购权的物业真实出售完成证券化，如最早的中信启航到后来的苏宁云商前后三期类REITs；三是海外发行REITs，如北京华联新加坡上市等。

    针对国有商业地产企业资产证券化道路选择问题，顾悦如以为，重资产的资产证券化和海外发行REITs可完成重资产的表外持有运营，缺乏的地方是会产生较大的房地产交易税费。关于国有企业而言，轻资产的资产证券化道路因为不触及物业权属的转移，能够防止国有资产权属转移审批限制，且能盘活存量资产进行融资，对比而言是如今国有企业试探资产证券化时最易完成冲破的可行道路。

    边疆物业曲线寻找境外发行REITs

    关于开发商来讲，境外发行REITs能够带来稳固的外部资金起源，加快商业项目变现，真正完成房地产企业轻资产转型，但也面对境内物业跨境转移限制这一核心问题。

    感恩梁行高等董事陈家辉对记者分析：“最近几年来，受限于边疆REITs发行的各种限制，边疆房企赴境外发行REITs出现愈来愈热的趋向，特别集中在商业地产领域。从早前的宜必思酒店REIT新加坡上市，到开元酒店REIT香港上市，再到早先成功新加坡上市的北京华联BHG REIT等项目。”

    陈家辉还以为，房企早期境外发行REITs常常采用境外公司直接收购边疆物业的方法完成物业跨境转移。这类方法构造简单，税务累赘也较小，如2005年12月21日，以广州四大收租物业打包构成的越秀房地产投资信任基金在香港联交所成功上市，成功召募资金20亿港元。越秀REITs香港公布招股及国际配售分别超额认购496倍及74倍，其港资身份处理了商业物业上市的政策约束。但因为2006年外资准入限制法规的出台，境外公司直接收购边疆物业的途径被堵死。所以，先由境内公司持有边疆物业，再由境外公司持有境内公司的方法，成为边疆物业境外发行REITs的殊途同归。

    中伦状师事务所合伙人许苇状师介绍，在国际上REITs都是请求上市的，也就是说一只真实的REITs，它的二级市场交易特别活跃。许状师指出国际上的REITs所采用的构造主如果公司和信任两种方法，信任的方法对我国比较有借鉴意义。（宋杰）